Goudbank Antwerpen

Nagenoeg elk Exchange Traded Fund (op de beurs verhandeld fonds – ETF) op de Europese markt tracht het rendement van een onderliggende index zo goed mogelijk te evenaren. Een belegger die op zoek is naar een gediversifieerde blootstelling aan grote Europese ondernemingen kan bijvoorbeeld in de DJ Euro Stoxx 50 Index beleggen via een aantal ETF’s die de index volgen. Deze poging om het rendement van de index precies te volgen in plaats van specifieke aandelen te selecteren of overweight- en underweightposities in te nemen die van de markt verschillen, staat bekend als ‘passief beleggen’. De argumenten voor deze aanpak (in plaats van actief beleggingsbeheer) worden gegeven door Ben Johnson in zijn artikel. Hoewel de meeste ETF’s dit doel delen, verschillen ze in de precieze manier waarop ze dat doen; het meest cruciale onderscheid tussen Europese ETF’s kan worden gemaakt op basis van hetgeen we ‘fysieke replicatie’ versus ‘synthetische replicatie’ van een index noemen.

Fysieke replicatie

Fysieke ETF’s zijn de meer traditionele fondsen die de index trachten te volgen door een portefeuille die identiek of zeer gelijkaardig aan de referentie-index is in een trust voor aandeelhouders te houden. Deze ETF’s zijn tegenwoordig het toppunt van transparantie voor beleggingsfondsen en maken doorgaans elke dag hun volledige portefeuille-inhoud bekend. Maar hier komt een ander onderscheid in het spel, want fysieke replicatie komt in twee vormen voor: volledige replicatie en gedeeltelijke replicatie. Bij volledige replicatie koopt het ETF gewoon alle aandelen in de onderliggende index in dezelfde verhoudingen in een poging om de samenstelling van de referentie-index voortdurend zo nauwkeurig mogelijk te weerspiegelen. De portefeuillebeheerder brengt zijn tijd door met het bijblijven met de wijzigingen in de index en het beheren van de kasstromen van de interest- en dividendbetalingen evenals de in- en uitstroom van de fondsen.

Het zakelijk onderpand dat wederpartijen ruilen, komt in grote mate tegemoet aan dit risico, want het houdt in dat de aandeelhouders van het ETF altijd nog deze voor hen in trust gehouden aandelen hebben als de investeringsbank de verschuldigde rendementen niet kan betalen, maar zelfs een zakelijk onderpand sluit het wederpartijrisico niet volledig uit. Synthetische ETF’s bieden niet de transparantie van fysieke replicatie, dus de aandeelhouders weten maar weinig over de aandelen die effectief in hun fonds zitten op een dagelijkse basis.

De verschillende aanbieders hebben een verschillend beleid voor hun swapovereenkomsten en hoeveel zakelijk onderpand ze moeten aanhouden, dus beleggers moeten de details bestuderen wanneer ze synthetische ETF’s bekijken. Aan de positieve kant beperken UCITS (Undertakings for Collective Investments in Transferable Securities) III-fondsen het wederpartijrisico van swaps tot 10% van de activa van elk fonds, wat een minimumtarief oplevert voor de waarde van het onderpand van elk ETF dat in aanmerking komt voor een UCITS-status. De meeste aanbieders gaan zelfs verder in het beperken van het risico door extra garantiestelling te bieden (aandelen als zakelijk onderpand die zelfs meer waard zijn dan de totale activa van het fonds) of door gebruik te maken van meerdere wederpartijen voor hun swapovereenkomsten (zelfs als er één failliet gaat, zal het tekort dan niet erg groot zijn). Grote institutionele beleggers die erg bezorgd zijn over het overblijvende wederpartijrisico bij synthetische ETF’s zouden zich zelfs kunnen indekken door CDS-bescherming of zeer out-of-the-money putopties te kopen op de investeringsbank die hun swapovereenkomsten ondersteunt.

Fysieke goudfonds met goudstaven

Hoewel ETF-aanbieders zich over het algemeen in ofwel fysieke ofwel synthetische replicatie specialiseren, kunnen ze verschillende methoden toepassen voor verschillende activaklassen. Daar waar de fondsen van ETF Securities bijvoorbeeld doorgaans op swapbasis zijn, bevat het fysieke goudfonds van de onderneming echte goudstaven in een kluis (meer ‘fysieke’ replicatie is niet mogelijk!). Anderzijds is iShares de eerste aanbieder van fysieke ETF’s in Europa, maar biedt de firma eveneens een aantal fondsen op swapbasis aan in Duitsland, zoals de iShares Dow Jones-UBS Commodity Swap (DE) die het totale rendement van de DJ-UBS Commodity Index volgt.

Auteur: Alan Rambaldini, ETF Analyst, www.morningstar.nl